Aracne: Finanza condizionata e teoria del valore

Il termine espansione è qui utilizzato - nell'ambito dell'Analisi del Valore per riferirsi a una specifica dinamica finanziaria che prefigura, in relazione ad un orizzonte di pianificazione limitato, la conservazione di condizioni specifiche (redditività, vantaggio competitivo, ritenzione del risultato) idonee a finanziare investimenti compatibili con la congiuntura favorevole di fondo e con il mantenimento di obiettivi di efficacia e di efficienza. Il modello costituisce un importante riferimento dal quale muovere anche per apprezzare gli effetti sul valore economico di quelle imprese che puntano ad una più ambiziosa crescita dei rendimenti: condizione che complica l'Analisi del Valore.

In Italia, le imprese non finanziarie denotano ancora un forte ritardo nella gestione dei rischi aziendali, rispetto al livello raggiunto dal sistema bancario. Tuttavia, una maggiore attenzione al rischio e alle variabili di mercato si impone alla luce delle recenti disposizioni in materia di rating che determinano un price del credito differenziato in base al rischio d'impresa.

Il tema dell'inflazione ha sempre suscitato il forte interesse degli economisti d'azienda. Gli aspetti più indagati sono stati quelli relativi alla corretta rappresentazione dei risultati aziendali in periodi di elevata inflazione; meno indagate sono state le criticità relative alle tecniche di pianificazione e di valutazione finanziaria. Partendo dalla teoria della "neutralità dell'inflazione", il volume offre una trattazione sistematica degli aspetti che in via concettuale legano il valore alle variazioni generalizzate e specifiche dei prezzi, al fine di riesaminare criticamente, assumendo il punto di vista del management o del valutatore, le problematiche relative alla costruzione di adeguati piani economico-finanziari e all'applicazione di opportuni modelli valutativi.

In tema di apprezzamento (premium) o deprezzamento (discount) del valore di mercato dei titoli azionari delle holding, rispetto a quello delle quote di partecipazione nelle controllate, si trascura talvolta che il fenomeno sia riconducibile alla maggiore o minore efficienza della capogruppo rispetto alle società operative. Il lavoro muove dal convincimento che la struttura finanziaria delle aziende risulti dai meccanismi di aggiustamento del mercato nella ricerca dell'equilibrio tra domanda e offerta di capitale di credito e di rischio. Approfondisce, quindi, l'analisi delle differenze di valore, tra holding e controllate, in base ai concetti di efficienza operativa, finanziaria e di struttura del rischio. La formulazione generale del corporate premium (discount) alla quale si perviene costituisce un potenziale modello per la pianificazione finanziaria dei gruppi.

I metodi misti ricavano il valore di stima di un'impresa sommando, al patrimonio netto rettificato, il goodwill ascrivibile al valore attuale del divario tra i risultati attesi dalla gestione e quelli, "alternativi", ipotizzabili in base al mero costo del capitale. Dopo il procedimento misto della rendita abbreviata di goodwill, proposto dagli Esperti Contabili Europei, e il "metodo patrimoniale con rivalutazione controllata delle immobilizzazioni", di Gualtiero Brugger, "l'approccio patrimoniale dinamico" costituisce un terzo tentativo di razionalizzazione del metodo patrimoniale puro. Il procedimento è articolato in quattro fasi salienti: la stima del patrimonio netto rettificato; l'esame dei flussi di cassa prospettici in un arco temporale ristretto, di relativa stabilità tecnica ed economica; lo studio degli effetti legati a variazioni dei prezzi specifici e del metro monetario; la valutazione, nella logica delle opzioni reali, della convenienza a continuare a investire il capitale oltre il periodo breve. Prefazione di Francesco Colombi.

L'"ellissi del valore" è il contesto di attività, permeate da azioni e reazioni, in cui si estrinseca l'energia e la sinergia del valore. Esso è riconoscibile nell'ambito di un dato raggruppamento di interessi che può configurarsi, volta per volta, in un network, in un gruppo di partecipazioni societarie o in un'impresa divisionale. Il lavoro mira a cogliere il contributo, di "operatori coordinati" agenti in un contesto multivalutario, alla creazione di nuovo valore mediante l'implementazione di vari tipi di efficienza: produttiva, commerciale, valutaria e complessiva. Si tratta di un approccio originale che assume rilievo nell'interpretazione, economica e finanziaria, delle attività di processo maggiormente rilevanti.

L'indagine prende il via dalla definizione di capitale allocato, inteso come l'insieme di risorse finanziarie che un'impresa destina al presidio di determinati profili di rischio e che, nel caso di diverse business unit, viene attribuito a ogni specifica unità operativa. Tale assegnazione può essere funzionale a molteplici scopi: dall'impostazione di un sistema di pianificazione e controllo all'analisi di solvibilità richiesta da autorità di vigilanza e controllo, a quella di solidità patrimoniale sviluppata dalle agenzie di rating, sino a fungere da base per approcci valutativi basati sul principio di additività del valore.

Il volume ha come finalità di individuare le cause generatrici del rischio di credito e le possibili soluzioni per gestirlo, compatibilmente e in sintonia con l'obiettivo primario d'impresa della creazione di nuovo valore. Il lavoro si articola in tre aree tematiche: la prima è dedicata all'individuazione del rischio di credito, delle tipologie di aziende nelle quali è più evidente la sua manifestazione e degli strumenti idonei alla sua gestione nel tempo definiti dagli operatori; la seconda riguarda le opportunità di impiego dei derivati di credito, sia per finalità di copertura che per finalità speculative; la terza area riguarda il sistema di regolamentazione attualmente definito compiutamente solo in ambito bancario.

Nel presente lavoro si sviluppano alcune osservazioni in margine ai modelli di valutazione fondati sull'attualizzazione dei dividendi. Si procede, dapprima, con l'esporre le più comuni rappresentazioni dei modelli di crescita e, in particolare, quello di Gordon, assunto quale fondamentale riferimento. Successivamente, si discutono le limitazioni teoriche del modello, che possono incidere sul suo corretto utilizzo nelle valutazioni, nonché i vincoli posti dal manifestarsi dell'effetto di leva operativa. Infine, si propongono riflessioni sul ruolo che il modello in parola può svolgere nei procedimenti valutativi; l'analisi di un caso concreto suggerisce una relazione diretta tra la crescita endogena e il beta azionario.

Il libro definisce la nozione di capitale allocato e procede con l'indagare l'evoluzione del tema nella letteratura scientifica, con particolare riguardo agli intermediari finanziari. In tale ambito, viene sviluppato un caso di capital management, relativamente a una grande società di assicurazioni.